PHE (ex-Autodis Group) : comment comprendre vraiment le bon résultat 2018?

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Parts Holding Europe (PHE) annonce une croissance de 15% de son CA en 2018 et de 13,7% de son EBITDA. Le groupe espère une même progression en 2019 grâce notamment au rachat d’Oscaro en novembre dernier. Cela peut paraître un minimum en fait, puisque les 320 millions d’Oscaro devraient mathématiquement générer +22% cette année. Mais au royaume changeant des acquisitions successives, rien n’est aussi simple…

Parts Holding Europe (PHE, ex-Autodis Group), a publié cette semaine ses résultats pour l’exercice 2018. Avec un CA consolidé de 1,444 Md d’€, il affiche une croissance de quelque 15% par rapport au 1,255 Md d’€ de 2017. Une performance que le communiqué du groupe attribue tout autant à une solide croissance organique qu’aux intégrations réussies des différentes entités rachetées courant 2017 et 2018.

La difficile comparaison d’une année sur l’autre

Peut-on dès lors juger faibles ces +15% de 2018 au regard des +23,1% fièrement affichés par le groupe au terme de l’année précédente ? Peut-on seulement en conclure quelque chose de précis ? Pas si simple.

Car dans la constante frénésie de rachats qui agite la distribution européenne de pièces depuis plusieurs années -et à laquelle s’adonne PHE avec un appétit certain-, difficile de rendre lisible l’évolution du chiffre d’affaires d’une année sur l’autre. Les rachats successifs n’ayant pas nécessairement lieu en début d’année ni à des moments comparables, leurs effets s’étalent nécessairement -et dans des proportions différentes- sur deux ans. Et à la variété de dates des acquisitions s’ajoutent en outre leurs différences de tailles…

Seul le directeur financier sait…

Dans cette logique, l’évolution du mix entre croissance organique et croissance interne devient elle aussi très relative. Une entreprise acquise en cours d’année génère d’abord de la croissance externe, mais au prorata seulement de la fin de la même année. Dès l’année suivante, ladite acquisition continue à produire (ou pas) de la croissance, mais cette fois pleinement organique…

Autant dire que seul le directeur financier du groupe pourrait nous dire vraiment si oui ou non, la croissance 2018 est intrinsèquement meilleure ou moins bonne que celle de 2017. Lui seul d’ailleurs sait précisément quand le chiffre d’affaires d’une acquisition commence effectivement à alimenter les comptes consolidés du groupe. Comme il est aussi le seul à savoir si dès lors, ladite acquisition progresse, stagne ou recule…

Comment s’y retrouver dans les rachats et les reventes ?

C’est ainsi en tout cas que les 200 millions de CA de Doyen, achetés en juin 2016, ont dû attendre fin 2017 pour pouvoir impacter d’autant le chiffre d’affaires du groupe. Mais la même année, PHE avait aussi cédé les 113 M€ de CA de AD Polska à LKQ en mai. La Pologne ne contribuant dès lors plus au CA 2017 du groupe, elle aurait pu ainsi gâcher les fêtes de fin d’année.

Toutefois, les acquisitions majeures signées en 2017 ont largement compensé cette perte de CA polonais par la quote-part des 100 M€ de Mondial Pare-Brise et des 122 M€ des Italiens Ovam, Topcar et Ricauto, tous repris en mars. Même si ensuite, ces 222 M€ franco-italiens ont dû à leur tour attendre fin 2018 pour pleinement venir grossir le chiffre d’affaires global.

Et voilà donc pourquoi -si on ne vous a pas déjà perdus dans notre complexe démonstration- il est si difficile de juger la croissance, externe comme organique, de 2018 (année qui s’est à son tour enrichie d’autres nouvelles acquisitions) à l’aune de celle de 2017, tout aussi dépendante des rachats de 2016/2017 ou des cessions de 2017.

Vers au moins 1,8 milliard d’euros en 2019 ?

Si en revanche PHE n’achète rien d’autre qu’Oscaro et ses 320 millions d’euros (acquis effectivement en novembre 2018, donc eux aussi pesant pour 2/12èmes au mieux dans le CA de l’année passée), le CA du pure-player sera seul à venir pleinement grossir l’activité de PHE de 2019.

Dans un tel contexte, le groupe finirait alors à environ 1,8 milliard d’euros cette année, auxquels se seront ajoutés les 55 millions de G-Group, le 4ème fleuron italien acquis en juin dernier. Dans ce cas, on peut déjà s’attendre à une croissance de PHE d’environ +22% en 2019.

L’indécodable jeu de Tétris stratégico-financier

Mais en fait non, on ne peut même pas le prédire, vient d’amicalement nous corriger un lecteur matinal du présent article. Il souligne avec pertinence que Doyen et ACR Group, filiales de PHE, alimentent depuis longtemps Oscaro en pièces. Un chiffre d’affaires historique qu’il faudrait donc connaître précisément pour le retrancher de l’apport apparent du site de vente de pièces en 2019…

On touche ainsi du doigt une autre compartiment secret des grands concentrateurs du domaine. Les acquisitions s’empilent comme autant de composants d’un monstrueux mais tout autant subtile Tetris stratégico-financier. Il faut administrer avec agilité chaque nouvelle acquisition à l’image des “Tetrominos” du célèbre jeu vidéo, ces petites briques multiformes qu’il faut constamment superposer et/ou fusionner et/ou séparer pour harmoniser  et consolider l’ensemble.

Le gagnant de ce complexe Meccano géant doit effectivement ne pas grimper trop haut trop vite dans sa quête d’une solide plus-value. Il ne doit pas oublier de consolider constamment ses fondamentaux, au risque sinon de fragiliser ses bases et au pire s’effondrer en tout ou partie, au mieux susciter une malvenue suspicion de ses investisseurs. A sa façon, le cours de bourse de LKQ l’a expérimenté pour avoir peut-être tardé à organiser son puzzle de rachats

Se méfier de la trop primaire règle de trois…

La bonne vieille règle de trois n’est définitivement pas la bonne martingale pour décoder de telles dynamiques de croissance à entrées et sorties multiples. Cette projection naïvement “mécanique” que nous tentions donc vainement afin de prédire l’atterrissage de PHE en 2019 supposerait en outre qu’Oscaro ou/et G-Group demeurent linéaires. Ce qu’Oscaro n’est probablement pas, au moins passagèrement, concentré qu’il est maintenant sur l’urgente restauration de ses fondamentaux commerciaux et financiers.

Il faudrait également que PHE n’achète pas non plus de nouvelles entreprises en 2019… ou n’en revende pas. Mais comme le groupe de distribution laisse justement entendre d’autres rachats à l’international cette année, il faudra donc attendre fin 2019 pour savoir si, oui ou non, PHE franchira cette année le cap symbolique des 2 milliards de CA. Il sera alors temps de  recommencer à tenter de comprendre l’exacte signification de la croissance qu’il affichera…

De bons et valorisants résultats financiers

Reste quand même l’essentiel, à savoir cet «EBITDA ajusté» que scrutent les analystes financiers comme les candidats aux rachats. Il est plutôt en bonne forme. Il s’est établi à 143 M€, en hausse de 13,7% par rapport à 2017 (118 M€). Ce résultat est dû selon PHE à une croissance des ventes,  combinée à la poursuite des efforts en matière d’excellence opérationnelle.

C’est probablement là qu’il faut aussi aller débusquer une partie de l’effet positif du nouveau centre logistique de Réau, dont la puissance a sûrement pu soutenir la croissance des ventes tout en permettant d’optimiser les achats.

Dès lors, si les ratios de revente restent encore aux alentours de 11 fois l’EBITDA comme c’est souvent le cas dans l’univers conquérant des grands concentrateurs de la distribution de pièces, PHE vaut maintenant près de 1,6 milliard d’euros…

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1 Commentaire concernant “PHE (ex-Autodis Group) : comment comprendre vraiment le bon résultat 2018?”

  1. Très bon article, qui au final pose la question: existe-il encore une croissance en dehors des acquisitions?
    la stratégie des grand groupe ne reposerait-elle que sur les acquisitions? Quid alors du moment où il n’y aura plus de cibles… Alors comment feront-ils la croissance exigée par les marchés financiers ?
    Peut-être LKQ a-t-il déjà une partie de la réponse… Pas si simple effectivement…

    NdlR: Merci à Franck Millet (Otop), d’avoir ainsi finement prolongé notre réflexion…

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